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cqit广发证券港股策略:短期受币贬值拖累 中长线

  原标题:广发证券港股策略:短期受币贬值拖累 中长线价值依然较高

  来源:广发证券

  ●港股策略周论:港元升、币贬,对港股有何影响?

  近期港元升值、币贬值的逻辑是什么,对港股有何影响?我们就此话题进行剖析。

  套息资金推升港元汇率。海外资金回流港股部分提升港元需求,但引发港元升值的关键在于美港利差走低后,跨境资金套息活动开始活跃。

  为何Libor-Hibor利差走低?美港利差走低并非流动性“海外松、紧”,近期Libor、Hibor均明显下行,但美联储“无QE”导致海外美元流动性更加宽裕。另一方面,3月未跟随美国同幅度降息,基准利率价差拉大对Libor下行幅度较Hibor更大同样具有解释力。

  币贬值受特朗普制裁中国言论影响。尽管目前中美利差接近200bp,属于较为安全区间,但由于短期内中美双边关系存在再生变数的可能,跨境资金或选择流出避险,币或面临一定的贬值压力。

  从对港股的影响看,港元升值对吸引海外资金流入有一定催化,但并不必然带来股价上涨,历史上港元走强与恒指表现无明显规律。但币贬值往往导致港股面临资金流出与盈利下修的双重压力。但相较于去年5月、8月,目前币贬值空间较小,对港股利空相对有限。

  行业层面,关注“弱周期”板块。借鉴历次币贬值周期行业表现经验,并结合影响海外需求这一背景,预计港股食品与主要用品零售、保险、医药生物、公用事业、服务等弱周期板块表现较好。

  投资策略:港股短期受币贬值拖累,中长线价值依然较高。短期中美关系存在变数,币贬值或拖累港股表现。但中长线看,港股中资股盈利低预期、极低估值的优势,加上对债务风险的“免疫性”,使得未来港股性更强。行业配置关注低估值(银行、)、低波动(必需消费)、稀缺性(物业服务、软件互联网、医药)主线。

  ●市场概览与情绪

  本周(4.27-5.1)恒生指数上涨3.41%,板块方面,恒生一级行业全部上涨,综合业领涨,医疗保健业涨幅相对较小。HVIX指数、港股看跌看涨期权比例小幅下降,主板沽空比例小幅上升。

  ● 宏观流动性与估值

  本周(4.27-5.1)离岸币兑美元汇率明显贬值,10年期美债利率0.%,中美利差190BP。WTI原油价格大幅上涨至19.8美元/桶。恒生指数PE 9.78倍,低于历史均值水平。

  ●一致预期EPS

  本周(4.27-5.1)彭博对于恒生指数、恒生国企指数20年EPS一致预期增速下调。

  ●南下北上资金

  本周(4.27-5.1)北上资金净流入49.8亿元,南下资金净流入7.6亿元,港股成交额中南下资金参与占比小幅上升。

  ●核心假设风险

  美元、美债利率上行;国内信用收紧;盈利不达预期、贸易格局恶化。

  报告正文

  一、港股周论:港元升、币贬,对港股有何影响?

  本周全球先扬后抑,4月29日,吉利德科学宣布瑞德西韦治疗新冠的研究得到了积极数据,一度提振市场情绪。但随后两个交易日受美国经济数据疲弱,以及曝出美国考虑对中国采取报复措施等消息影响,市场避险情绪再度上升。港股本周共有3个交易日(4.27-4.29),恒生指数、恒生国企指数分别上涨3.41%、3.98%。板块方面,恒生一级行业全部上涨,综合业领涨,医疗保健业涨幅相对较小。

  近期投资者对汇率变化的关注度有所提升,3月以来,港元汇率持续走强并多次冲击强方兑换线;而在五一假期期间,离岸币汇率出现“跳贬”。港元升值、币贬值背后的逻辑是什么?港元、币汇率走势的变化对港股市场有何影响?本期策略我们就此话题进行深入剖析。

  1.1美港利差持续走低,套息资金推升港元汇率

  港元汇率触及强方,金管局入市干预。港元本轮升值始于19Q4,20年3月下旬开始逐渐接近强方兑换线日以来的两周时间内,因港元触及强方,金管局多次从市场购入美元。这也是自2015年10月以来,强方兑换首次被触发。

  海外资金回流港股部分提升港元需求。从挂钩港股的海外ETF资金流入趋势看,在3月大幅净流出后,海外资金4月转为净买入。但由于海外资金回流港股的金额较低,因此股票投资并不足以充分解释港元需求的提升。

  引发港元触及强方的关键因素在于Libor-Hibor利差走低背景下,跨境资金套息活动开始活跃。美港利差是跨境资金套息交易决策的主要参考,当Libor-Hibor利差走低,往往引发套利资金买入港元、做空美元,港元兑美元趋于升值。从去年Q4开始,Libor-Hibor利差持续下行,4月下旬1月期Hibor-Libor利差一度超过1%。

  

  为何Libor-Hibor利差走低?首先,目前流动性状况并非“海外松、紧”,在“全球大宽松”的背景下,Libor、Hibor近期均明显下行,但受美联储实施“无QE”、推出多项流动性投放工具等因素影响,海外美元流动性更加宽裕。从美联储资产负债表看,cqit截至4月底,美联储资产负债表总额已达到6.7万亿美元,两个月时间内大幅扩表近3万亿美元。

  另一方面,3月未跟随美国同幅度降息,基准利率价差拉大对Libor下行幅度较Hibor更大同样具有解释力。

  从Libor定价机制看,Libor作为美元借贷利率,可以看作美联储利率的替代,与美联储基准利率走势高度一致。尽管3月流动性踩踏一度导致Libor利率飙升,但在流动性危机解除后,近期Libor明显下行并向美联储基准利率靠拢。

  联系汇率制度下,基准利率挂钩美联储基准利率,但在3月美联储降息100bp后,金管局仅下调基准利率bp至0.86%。这是由于基准利率定价规则为美联储基准利率目标区间下限加50bp,或隔夜及1个月Hibor的5天平均数的平均值,以较高者为准。根据3月15日美联储降息至0当日数据计算,两者分别为0.5%和0.86%,因此基准利率设定为0.86%。美港基准利率下调幅度的差异,对Libor下行幅度较Hibor更大同样具有解释力。

  

  

  1.2 中美双边关系再生变数,币面临贬值压力

  5月1日,美国总统特朗普在公开场合表示,正考虑针对中国进行制裁和关税等行动。受此影响,5月1日离岸币汇率跌破7.13,较上一交易日下跌超500个基点。

  从基本面因素看,币贬值压力不大。中美10年期国债利差是决定币汇率强弱的基本面指标,在中美利差走高时,资本流入对币汇率形成支撑,目前中美利差接近200bp,属于较为安全区间。

  但参考19年经验,在基本面因素以外,市场风险偏好的变化同样会导致币贬值。19年5月-8月,中美利差从80bp最高走阔至160bp,但期间币汇率由6.7连续贬值破“7”,其背后主导因素在于中美贸易摩擦两度升级,市场风险偏好下降,跨境资金选择流出避险。

  短期内不排除中美双边关系再生变数的可能,币或再次因为市场避险情绪的上升,面临一定的贬值压力。

  

  

  1.3 港元升、币贬,如何影响港股及行业走势?

  港元走强与恒生指数走势无明显规律。从历史经验看,在港元升值期间,强势港元对吸引海外资金流入有一定催化,但并不必然带来股价上涨,反映到港股走势上,恒指走势在港元强势期间未体现出明显规律。

  具体来看,06年初港元一度触及强方线附近,恒指先跌后涨,波动较大;13-15年港元再次位于强方附近,恒指先涨后跌。

  相较于港元汇率,币汇率的变化对港股走势的影响更为明显。在币贬值,尤其是“快贬”的背景下,港股往往面临资金流出与盈利下修的双重压力。

  其一,币“快贬”期间,跨境资金倾向于流出港股市场避险。2015年以来3次币快速贬值期间(2015.08—2017.01、2018.04—2018.11、2019.05—2019.09),海外挂钩港股的ETF多数时间表现为净卖出;

  其二,币“快贬”或导致港股EPS预期下修。参考19年经验,在币“快贬”的5月与8月,因投资者担心汇率贬值“杀盈利”,恒生指数EPS增长一致预期均遭到明显下修,

  但值得注意的一点在于,相较于去年5月与8月,目前币贬值空间相对更小,预计对币贬值对港股的利空相对有限。此外,若币从“快贬”到“慢贬”,甚至从贬值转为升值之后,港股市场有可能出现外资回流、盈利上修的“正反馈”。

  行业层面,借鉴历次币贬值周期的行业表现经验,并结合新冠影响海外需求这一背景,预计港股防御性较强的弱周期板块或存在相对收益:

  历次币贬值期间,港股食品与主要用品零售、保险、医药生物、公用事业、服务等弱周期板块表现较好;此外,币贬值有助于增加出口,但在海外需求因新冠骤降的背景下,币贬值对外向型出口行业的利好有限。

  1.4 投资策略:港股短期受币贬值拖累,中长线价值依然较高

  我们对近期港元升值、币贬值的原因,以及汇率变化对港股及行业的影响进行,结论如下:

  海外资金回流港股部分提升港元需求,但引发港元触及强方的关键因素在于美港利差走低后,跨境资金套息活动开始活跃。近期Libor-Hibor利差持续下行,4月下旬1月期Hibor-Libor利差一度超过1%。

  Libor-Hibor利差走低并非因为流动性“海外松、紧”,近期Libor、Hibor均明显下行,但受美联储实施“无QE”等因素影响,cqit海外美元流动性更加宽裕。另一方面,3月未跟随美国同幅度降息,基准利率价差拉大对Libor下行幅度较Hibor更大同样具有解释力。

  币贬值受特朗普制裁中国言论影响。5月1日,美国总统特朗普表示考虑对中国进行制裁和关税等行动。尽管目前中美利差接近200bp,属于较为安全区间,但由于短期内中美双边关系存在再生变数的可能,跨境资金或选择流出避险,币或面临一定的贬值压力。

  从对港股走势的影响看,港元升值对吸引海外资金流入有一定催化,但并不必然带来股价上涨,港元走强与恒指走势无明显规律。但币贬值,尤其是在“快贬”的背景下,港股往往面临资金流出与盈利下修的双重压力。不过好的一点在于,相较于去年5月与8月,目前币贬值空间相对更小,预计对币贬值对港股的利空相对有限。

  行业层面,借鉴历次币贬值周期的行业表现经验,并结合新冠影响海外需求这一背景,预计港股食品与主要用品零售、保险、医药生物、公用事业、服务等弱周期板块表现较好。

  投资策略:港股短期受币贬值拖累,中长线价值依然较高。cqit短期美股或因业绩下修产生波动,并对港股市场产生情绪面和资金面上的负面影响。但从中长线来看,港股中资股盈利低预期、极低估值的优势,加上对债务风险的“免疫性”,使得未来市场波动下港股的性增强。

  行业配置继续关注“低估值、低波动、稀缺性”主线)对于资金而言,港股高股息是一个极佳的配置方向(银行、);(2)考虑到对基本面的拖累开始体现,“低”的必需消费“抱团”效应有望继续;(3)持有港股的优质“稀缺资产”是不变的主题,尤其是与内地经济相关的优质稀缺中资股,集中在物业服务、软件互联网、医药等“新经济”领域。

  市场概览与情绪:本周(4.27-5.1)恒生指数上涨3.41%,板块方面,恒生一级行业全部上涨,综合业领涨,医疗保健业涨幅相对较小。HVIX指数、港股看跌看涨期权比例小幅下降,主板沽空比例小幅上升。

  宏观流动性与估值:本周(4.27-5.1)离岸币兑美元汇率明显贬值,10年期美债利率0.%,中美利差190BP。WTI原油价格大幅上涨至19.8美元/桶。恒生指数PE 9.78倍,低于历史均值水平。

  一致预期EPS:本周(4.27-5.1)彭博对于恒生指数、恒生国企指数20年EPS一致预期增速下调。

  南下北上资金:本周(4.27-5.1)北上资金净流入49.8亿元,南下资金净流入7.6亿元,港股成交额中南下资金参与占比小幅上升。

  二、一周港股流动性、盈利预期与估值

  

  2.2宏观流动性与估值

  风险提示美元指数、美债收益率大幅上行的风险

  国内信用政策持续收紧的风险

  经济和上市盈利不达预期的风险

  中美贸易格局继续恶化的风险

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